全体维度：需求取渠道送来深度变化，6000亿大健康食物市场焕发新机。大健康食物包罗天然健康食物VS养分健康食物，目前合计市场规模约6000亿元。2025年以来外部需求取渠道发生深刻变化：1）需求端，一方面消费群体从“银发阶级”向年轻群体扩张，另一方面消费场景从疾病防止扩展到情感解压、体沉办理等个性化，此外产物形态从药剂迭代为软糖等；2）渠道端，乐趣电商、跨境电商取会员超市兴起，较好地处理了大健康食物关于消费者信赖缺失、品类认知缺乏的问题。正在此驱动下，近年来大健康食物送来品类布局性繁荣，燕麦、核桃、活动健康、肠道办理等产物实现快速增加，相关上市公司业绩表示优异。
2023-2024年益生菌饮品（含乳酸菌）/益生菌食物收入CAGR别离约-7%/97%。公司大单品尝动力为我国乳酸菌出名品牌，陪伴公司计谋调整，公司乳酸菌饮品亦通过添加益生菌专利菌完成差同化升级。益生菌营业毛利率高于从业，2024年益生菌饮品/益生菌食物毛利率别离为38%/54%。
2024年公司收入42亿元，2021-2024年CAGR约19%，得益于公司内生增加取2023年并表BF带来的收入增量；2025年前三季度收入同比增加8%。毛利率相对不变，净利率止跌企稳。
2）会员店：山姆、Costco、盒马等商超以自有品牌等形式推出健康食物产物，认知提拔上，渠道堆集的流量可以或许无效为健康食物品类的触达；信赖沉建上，会员商超本身优良的渠道抽象可以或许为产物背书，具备较好的消费者信赖度。
体沉办理：2024年市场规模约169亿元，政策出台和居平易近办理无望配合发力。据国度卫健委，跟着经济快速成长、糊口体例显著改变，我国居平易近健康情况总体改善的同时，客不雅上超沉肥胖问题日益凸起。同时，部门消费者对身段办理要求较高，存正在感受超沉的环境、且情愿为瘦身付费。从成分看，前期减肥茶等品类曾呈现负面旧事，但陪伴新的成分感化机理获得验证，体沉办理的产物持续迭代更新，无望孵化出细分赛道爆品。据功能食物圈，消费者对炊事纤维、益生菌、卵白质等养分成分的关心曾经较高，对白芸豆提取物、奇亚籽提取物、绿茶提取物等也有较高认知。
盈利能力持续提拔。2021-2022年公司毛利率由71%下降7pcts至64%，从因毛利率较低的线上渠道占比提拔，但现实发卖费用率也同步下降，对应净利率由5%提拔至7%。2022-25H1陪伴规模效应，毛利率逐步修复，净利率稳步提拔至9%，对应25H1归母净利同比增加18%。
玉米：第二曲线放量，品类毛利率高于从业。2023年公司抓住消费者对低脂、健康、便利的需求，成长玉米品类，收入从2023年元增至2024年8。2亿元，同比高增523%，收入占比从3%提拔至14%；25H1受渠道调整影响略有承压。品类毛利率维持30%以上，高于其他从业。
正在食物的采购、运输、储存等过程中均可能呈现激发食物平安风险的随机要素。若发生食物平安问题，将对行业和公司的声誉取营业发生严沉晦气影响。如需获取演讲全文，请联系您的客户司理，感谢！
坚果果干：大都坚果口胃优良，核肉痛点正在于进口品类的价钱较高，但国内种植产能较多的品类性价比力着，我们看好核桃、杏仁。相较而言，果干的口胃较甜，若能通过取其他食材连系或调味改善，则同样无望凭仗健康价值实现增加。
新渠道扩张不及预期的风险；新品类需求持续性不及预期的风险；行业合作超预期的风险；食物平安问题的风险。
海外营业高速成长。2025年前三季度公司海外收入同比增加72%，且以高毛利菌粉营业为从，成为新的利润增加极。目前产物已出口至80多个国度和地域，构成笼盖欧美、南美及东南亚的全球结构收集，此中美国市场头部客户订单量显著激增，贡献近半海外收入。
杏仁：当前品类规模较小，生苦杏仁含氰苷，可能激发中毒，因而多正在加工后食用。健康属性上，消费者对杏仁逐步构成 “抗氧化、抗衰老、美白”的功能认知；口胃上，评价存正在必然不合；价钱上，虽然千克单价处于中高价位带，但单次用量较少，仍有公共消费根本；场景前次要以饮用为从，笼盖RTD饮品、冲泡等。
乐趣电商、跨境电商、会员店取新零售商超兴起，成为健康食物主要的消费者培育平台和采办渠道；若新渠道的扩张不及预期，可能导致品类全体增加放缓。新品类需求持续性不及预期的风险。
公司营业专注于以燕麦为代表的健康谷物食物，25H1复合燕麦片/纯燕麦片/冷食燕麦片合计贡献93%的停业收入，体量别离为5。6/4。2/0。9亿元，占收入48%/37%/8%。
近年来营收较快增加。2024年公司收入19亿元，2021-2024年CAGR约17%，得益于燕麦市场持续扩容；且公司通过产物立异和渠道拓展，鞭策收入提速增加，2025年前三季度收入同比+18%。
以新品类为代表的新消费是2025年食物饮料板块的焦点投资从线之一，我们认为这一从线年取将来持久均无望延续，但新品类内部或发生轮动，此中大健康食物是我们将来沉点看好的投资标的目的。
曲营占比持续提拔，渠道布局日益平衡。2024年公司曲营渠道收入占比由2021年31%提拔至44%，经销渠道收入占比53%，经销商数量1920个，较2021年添加约40%。陪伴公司正在自营电商、零食量贩、B2B等新渠道的持续结构，渠道布局日益平衡。
营业全球化结构。公司全球营业采纳本土化运营策略，已正在中国、欧洲、美国成立了七大出产和五大研发核心，并进一步正在东南亚结构本土出产；25H1正在中国/美洲/欧洲/其他区域收入占比别离为40%/37%/18%/5%，全球结构日益平衡。
其他健康食物：部门天然食材品类属性优异，当前以复合配方为从，口胃接管度高、延展性好、价钱适中，无望陪伴健康效用的认知提拔快速扩容，我们看好山药、黑芝麻等。保守滋补养分品短期仍然面对单价较高、部门消费者信赖不脚的问题，若能针对新兴健康需求进行产物立异，也无望通过拓展消费群体实现增加。
收入略有波动。2024年公司收入约15亿元，2021-2024年CAGR约14%，年度波动较大，从因公司原有结构的含乳饮料市场需求偏弱，但2022年起公司环绕从业进行生态链拓展，破产沉整均瑶润盈、并接入泛缘供应链的营业，不竭进行产物和渠道的升级。2025年前三季度收入同比-7%，部门遭到终端需乞降春节错期的影响。
当前健康和悦己驱动新品类需求持续增加；若消费者底层偏好发生切换，或其他品类迭代升级后呈现替代品，可能导致新品类的需求持续性不及预期，影响行业企业的增加节拍。行业合作超预期的风险。
杂粮：2024年总市场规模估计2867亿元，健康属性上，杂粮低GI、帮力减肥控糖及调理血压的健康价值已构成必然消费认知；口胃上，杂粮本身可口性较差，但正在取大米等食材夹杂后可无效改善食用体验；价钱上，价位略高于保守大米，但仍处于健康食物的公共价位，具备消费普及根本；场景上，可拓展甜品、休闲食物等标的目的。
净利率实现触底回升。2021-2024年公司毛利率由47%下降到41%，次要受燕麦原材料成本上涨和渠道布局变化的影响，费用率稳中有降，最终归母净利率由9%下降到7%。2025年前三季度净利率同比小幅回升0。2pct至7。8%，对应归母净利润同比增加22%。
杂粮、豆类及其他：收入取盈利相对稳健。2021-2024年收入CAGR约6%，目前体量较小，毛利率中枢约23%。
营收步入增加区间。2024年公司收入21亿元，2021-2024年CAGR约9%，相较于2018至2020年较着改善，得益于2020年疫情后公司计谋从聚焦线下曲营专柜积极转为多品牌、全渠道成长；25H1收入同比增加14%，实现进一步提速。
盈利能力企稳。2020-2023年公司利润率处于下降区间，次要遭到原材料成本上涨、并购润盈/泛缘后营业布局调整和并表的影响。2024年以来公司产物布局优化，叠加原材料成本下降，毛利率企稳正在30%摆布程度，净利率也呈现修复趋向。
冷食燕麦片：增速略有波动，盈利能力下滑。产物包罗麦脆果萃系列、烘焙燕麦片系列（休闲燕麦）等，2021-2024年收入CAGR约0%，2021、2022年细分品类景气回落，2023年以来逐渐修复。近五年营业毛利率从50%降至37%，次要遭到渠道布局影响。
2）养分健康食物—市场规模2500亿元：次要包罗保健食物、养分功能食物、特殊炊事食物和养分强化食物，按照欧睿数据，2024年行业规模约2538亿元，2020-2024年GAGR约6。0%。
谷类食物：谷物口胃清喷鼻，核肉痛点正在于口感的粗粝感、但通过取大米夹杂可以或许有所改善，叠加价位适中，消费场景确定性强，大都细分品类均具备增加潜力，我们看好燕麦、玉米、杂粮。
肠道健康：2024年肠道健康线亿元。正在调理肠道菌群、纪律肠道功能、改善消化功能、缓解不适症状等需求鞭策下，肠道健康养分品市场规模稳步扩张，24年1月至25年3月线%。从成分看，前期益生菌厂家已进行较多消费者培育，消费者已然构成益生菌品类无益于肠道健康的认知，品类发卖额占比已达到75%，且发卖额仍正在持续增加。
沉点公司：沉点结构潜力品类的企业无望实现业绩快速增加。1）西麦食物：国内麦片行业龙头，业绩送来加快增加，近3年收入CAGR约18%，归母净利润CAGR约9%，次要得益于品类布局升级（复合燕麦片）、新兴渠道扩张（电商取零食量贩等）取成本端盈利。2）十月稻田：从食新消费品牌，高举高打快速增加，近3年收入CAGR约17%，经调整净利润CAGR约10%，次要得益于大米从力产物快速增加（内部升级+现代渠道扩张）、玉米第二增加曲线放量（健康消费趋向）。3）五谷磨坊：核桃芝麻粉龙头，走出低谷业绩回暖，近3年收入CAGR约9%，归母净利润CAGR约29%，次要得益于KA渠道调整到位、电商取会员店渠道扩张。4）仙乐健康：国内CDMO龙头，结构新消费取全球化，近3年收入CAGR约21%，归母净利润CAGR约12%；5）均瑶健康：益生菌食物者，B端取C端双轮驱动，近3年收入CAGR约17%。
山药：2024年市场总规模约350亿元，健康属性上，当前消费者对山药低GI、无益于消化、免疫等多个系统的健康属性认知并未完全铺开，但25H2以来对山药品类的关心度正持续提拔；口胃上，雷同魔芋，山药已正在餐桌上构成优良的接管度；价钱上，以山药为基的产物多处于公共价位；场景上，可借帮优良的延展性打制出多种形态，正在餐桌之外切入休闲食物、摄生粉等。
天然健康食物包罗：1）谷类食物，如杂粮、燕麦等低GI从食；2）坚果果干，如坚果、红枣、桂圆等；3）其他健康食物，如燕窝、蜂蜜等滋补养分品，山药、黑芝麻、豆类等滋补食材。
线下曲营为从，新渠道增加亮眼。公司晚期专注于线年以来零售渠道快速变化，公司起头愈加全面的渠道结构。1）线%，此中线%，运营效率提拔后增速逐渐修复；新渠道占比18%，正在公司成长策略下快速增加，多款新品入驻山姆。2）线%。（五）仙乐健康：国内CDMO龙头，结构新消费取全球化？。
2021-2024年公司毛利率中枢32%，连结相对不变；发卖费用率从2022年5%提拔至2024年8%、根基回到疫情出息度，但办理费用率从高位回落，最终近两年归母净利率降幅持续收窄，2025年前三季度归母净利率8%，对应归母净利润同比增加9%。2。 产物布局。
停业收入快速增加。2024年公司收入57亿元，2021-2024年CAGR约25%，次要得益于公司拓展的第二曲线营业和新渠道持续放量；25H1收入同比增加17%，延续较快增速。
我们认为，强功能（或消费者认知度高）+消费场景多+性价比高+口胃好的天然健康食物更容易降生大单品，对应燕麦、玉米、杂粮、核桃、杏仁、黑芝麻、山药等品类具备较大的增加潜力。此外，参考无糖茶、魔芋零食经验，品类通过健康认知破圈后，渗入和复购快速提拔的焦点要素正在于性价比和口胃属性。
养分健康食物包罗保健食物、养分功能食物、特殊炊事食物和养分强化食物，考虑到分歧国度对于保健品、功能食物的分歧，而国际商业又为主要市场，我们参考欧睿口径，将养分健康食物分为维生素和炊事弥补剂（VDS）、体沉办理产物、活动养分产物。
天然健康食物是对保守品类的替代升级，而养分健康食物更多是消费者为改善本身特定的健康情况、正在常规饮食场景外自动选择的养分弥补，方针和场景导向明白，因而功能性为最焦点的选择原则，回该当前热点的品类无望孕育出大单品，我们认为活动养分、体沉办理、肠道健康、睡眠办理相关品类具备较大增加潜力。
公司产物定位为中式食养、涉及原料较广，构成黑粉系列、食养礼系列、古方系列产物，此中黑粉系列已打制出食养谷物粉第一大单品“核桃芝麻黑豆粉”，并拓展出典范罐拆、便携条拆、无糖款、无机款等系列化矩阵；其他产物亦环绕“药食同源”积极推新。
1）电商：认知提拔上，线上对功能描述的监管相对宽松+具备无限货架的属性，赐与大量产物正在C端显露的机遇；叠加乐趣电商通过曲播对产物做细致引见、活泼宣传，正在社交的普遍下，无望逐步培育起消费者的品类。信赖沉建上，跨境电商为海外品牌供给了发卖渠道，消费者对海外出名产物有更高的接管度。
活动养分产物：包罗卵白产物取非卵白产物，此中卵白产物包罗卵白棒、卵白粉、活动卵白饮料（不含功能饮料）。居平易近健身的专业性提拔，推进肌肉发展、加快活动恢复成为主要，活动养分产物的渗入率逐步提高。
需求端：健康取悦已消费共振，消费群体取消费场景送来新变化。1）消费人群扩张，居平易近健康办理正从“银发经济”向全春秋段渗入，健康不雅念从被动医治延长向自动防止，此中饮食调度为“未病先防”的主要径，带动对健康食物的关心提拔。2）消费场景扩张，“悦己经济”的兴起为健康食物带来新的增加标的目的，一方面正在保守的心脑血管健康、慢性疾病办理之外，情感解压、体沉办理、睡眠办理、活动养分等新的个性化萌芽，另一方面正在保守的服药感较沉的片剂/粉剂之外，通过软糖、谷物棒等休闲食物形态进一步渗入到日常消费。
公司软胶囊营业较为成熟，2021-2024年收入CAGR约22%，仍连结快速增加；近五年营业毛利率正在26%~28%波动，低于公司全体毛利率。
线上渠道为从，渠道布局持续优化。1）线%，贡献焦点收入来历，此中线%，为公司第一大发卖渠道，但占比有所下降；线上自营高速增加，占比从2023年10%提拔至22%。2）线%显著提拔，次要得益于公司持续开辟现代商超，且品牌承认度提拔后，对企业等间接客户的发卖添加。
大米：营业根基盘，布局升级带动毛利率提拔。大米为公司起身营业，2021-2024年收入CAGR约21%，连结快速增加；但陪伴公司营业布局调整，占总收入比由2021年80%降至2024年70%。公司多个渠道中高端大米销量添加，带动产物内部升级，25H1大米毛利率已由前五年约15%提拔至21%。
软糖：收入快速增加，且贡献盈利能力。2021-2024年收入CAGR约32%，收入占比从20%提拔至24%；陪伴规模效应，品类毛利率中枢持续向上，2024年/25H1毛利率已达到49%程度，成为毛利率最高的营业。
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1）天然健康食物—市场规模超3000亿元：指操纵天然成分制成的包拆食物，据Frost & Sullivan取欧睿估计，2022年行业规模约3116亿元，2018-2022年CAGR约9。5%。
黑芝麻：健康属性上，黑芝麻无益于心血管健康、补钙及抗炎、抗氧化等，且存正在“护发”的消费者，契合新的“悦己健康”需求；口胃上，黑芝麻味甘醇，能较好融入各类甜味食物；价钱定位上，亲平易近订价具备较强的公共普及能力；场景上除芝麻糊的保守冲调场景，也可延长至烘焙甜品、休闲食物等范畴，我们认为将来食材有较大增加潜力。
渠道端：电商等新兴渠道快速成长，加速大健康食物对消费者的渗入。中国健康食物消费仍处正在成长初期，对标海外成熟市场，渗入率提拔空间庞大，焦点缘由是消费者对健康食物功能成分的认知不脚、对国内保健品的信赖缺失。电商、会员店等新渠道的成长可以或许无效应对两大痛点，无望催化大健康食物景气提拔。
经销模式为从，持续拓展渠道。2025年前三季度，公司经销渠道占比74%，仍为次要渠道。曲销渠道占比从2022年8%提拔至26%，味动力“每日好梦”“每日睛彩”“每日养分”连续入驻罗森、奥乐齐、新六合、711、朴朴超市等支流渠道，餐饮特通、药房专业系统等渠道的冲破。
睡眠办理：2024年睡眠/帮眠线亿元。据中国睡眠研究会，我国18岁及以上人群睡眠搅扰率为48。5%，当前居平易近睡眠不脚和睡眠质量问题日益凸显，帮眠产物市场送来扩容，24年5月至7月发卖额同比增加4%。从成分看，褪黑素是使用较为成熟的原料，GABA（γ-氨基丁酸）、茶氨酸正在改善睡眠妨碍、提拔睡眠质量方面也已有科学背书。
公司次要产物为预包拆从粮，25H1大米/玉米/杂粮、豆类及其他产物/干货及其他产物收入体量别离为20。7/4。3/2。7/2。9亿元，别离占收入67%/14%/9%/9%。
核桃：2024年市场规模787亿元，健康属性上，消费者逐步承认核桃为摄入ALA的优良来历，无益心脑健康；口胃上，前期已有较好接管度；价钱上，正在树坚果中性价比力着；场景上，陪伴养分价值进一步被认知，从休闲食物拓展到摄生场景（核桃粉形态），无望打开成漫空间。
燕麦：2024年市场规模101亿元，健康属性上，当前市场对燕麦低GI特点已有较好认知；口胃上，燕麦味淡，可以或许取坚果、乳品组合提拔口胃条理；价钱上，正在健康食物中处于公共价位带；场景上，除切入早餐等从食场景外，可以或许做休闲食物、健身补能等便携化设想。
坚果果干：细分健康功能认知加强，消费场景次要为日常休闲食物，价钱处中等价位带（15~100元/500g）。前期坚果品类“全体健康”的认知曾经较为成熟，但陪伴人们愈加聚焦细分功能，部门坚果心脑眼健康（Omega-3）、果干美容养颜（维生素）的认知再次切中消费者需求。
干货及其他：收入高增、毛利率低。2021-2024年收入CAGR约50%，但体量较小，毛利率环绕10%波动。
维生素和炊事弥补剂（VDS）：次要为成分导向，包罗辅酶Q10、鱼油、氨糖、矿物质弥补剂、益生菌弥补剂、消费者对部门品类的功能认知日益提拔，如陪伴工做和进修压力加大，熬夜后利用辅酶Q10心净；利用鱼油/Omega-3脂肪酸护脑、提拔回忆力；利用益生菌调整消化系统等。
纯燕麦片：收入稳健成长，毛利率相对不变。产物包罗纯燕、无机、燕麦麸皮等，2021-2024年收入CAGR约5%，增加相对稳健。近五年毛利率环绕42%~47%波动。
陪伴行业景气宇提拔及部门原材料进入下行区间，新的合作者持续插手市场；若行业合作超预期，企业可能面对成长速度放缓、盈利能力受价钱合作影响的风险。食物平安问题的风险。
其他健康食物：有循证医学背书的滋补食材接管度提高，消费场景次要为日常摄生取礼赠，价钱二元分化（滋补药材高贵，滋补食材处中等位带）。当前年轻一代的“治未病”的摄生需求添加，起头逐步采取部门西医“药食同源”的，此中具备控糖、心血管健康、护肝等明白科学功能的品类承认度相对更高。
盈利能力逐步修复。2021-2024年公司毛利率环绕17%、净利率环绕7%中枢波动，此中2023年因东北地域受天然灾祸影响，水稻成本上涨导致毛利率承压并传导至净利率。陪伴公司削减对低毛利渠道和产物的投入、品牌影响力持续提拔、原料成本有所回落，25H1公司毛利率同比提拔5pcts至22%，创上市以来新高；净利率提拔4pcts至10%，对应经调整净利润同比增加98%。
玉米：2024总市场规模估计2209亿元，口胃上，玉米自带甜口特质，是常见餐桌品类，但正在健康属性上，对甜玉米低GI的认知存正在渗入空间；价钱上，价位亲平易近，笼盖公共消费群体；场景上，玉米不只可做为保守从食的替代品，还能切入休闲零食等多元消费场景。
品类图谱：“功能-场景-价钱”黄金三角，关心燕麦、玉米取核桃等。我们认为大健康食物SKU丰硕、布局偏长尾，雷同于零食板块投资逻辑，焦点正在于挑选结构沉点品类的上市公司。从这一角度出发，我们认为满脚“功能-场景-价钱”黄金三要素的品类容易降生大单品，关心：1）燕麦，市场规模100亿元，具备低GI特征，价钱处于公共价位带，场景上除切入早餐等从食场景外，可以或许做零食、健身补能等；2）玉米：市场规模约2000亿元，具备低GI特征，价钱亲平易近，口胃接管度较广，场景上不只做为从食亦能切入零食；3）核桃：市场规模约800亿元，无益心脑健康，价钱正在树坚果中性价比力着，场景从零食拓展到摄生场景；4）黑芝麻：无益于 “护发”，口胃醇厚，价钱折合1元/袋，场景上除保守冲调场景也可延长至烘焙甜品、零食等范畴；5）活动健康：市场规模约60亿元，无望陪伴健身人群数量和专业度提拔持续扩容；6）肠道健康：线%以上，市场规模实现快速扩张。
复合燕麦片：收入高增引擎，营业毛利率优异。产物包罗牛奶燕麦、中老年燕麦、燕麦+等，2021-2024年收入CAGR约37%，立异升级驱动快速放量，2023年跨越纯燕成为公司第一大品类。复合燕麦片添加其它养分成分、附加值较高，毛利率一直维持正在45%以上，带动公司产物布局向上。
南方市场收入高速增加，单经销商效率较高。2024年南方大区收入占比59%，对应经销商828个，北方大区收入占比38%，对应经销商1092个。
我们梳理了沉点结构大健康食物的上市公司，按照健康食物收入占比排序：1）天然健康食物，包罗五谷磨房、燕之屋、西麦食物、好想你、维维股份、黑芝麻、三只松鼠、晨曦生物、十月稻田、洽洽食物、来伊份；2）养分健康食物，包罗汤臣倍健、百合资份、仙乐健康、金达威、嘉必优、均瑶健康、H&H国际控股。
谷类食物：健康概念次要为低GI，消费场景为正餐替代（减脂餐、控糖餐、休食间餐），价钱处公共价位带（低于15元/500g）。过去二十年我国糖尿病患病率较着提拔，部门不雅念认为取国平易近炊事布局相关，消费者起头关心食物含糖量取升糖指数，从食选择从高GI的大米转向低GI的粗粮、杂粮。
活动健康：2024年市场规模约64亿元，无望陪伴健身人群数量和专业度提拔持续扩容。健身风潮持续兴起，活动锻炼搭配科学饮食的持续渗入，对功能补剂、卵白代餐的需求提拔。前期贸易健身房遭到疫情影响和粗放式扩张有所承压，但2024年健身人群曾经再次回到增加阶段，全国健身会员同比大幅添加25%，无望带动活动健康食物市场扩容。
